瑞幸咖啡:做空报告的一石二鸟术,做空了瑞幸,还有神州系

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对于毛利率都是负数、卖一杯亏一杯、海量融资、疯狂烧钱的瑞幸不仅不符合茶文化的中国,也没法达到A股严格的上市门槛,加上港交所要求主板上市公司至少开业3年的上市规则,仅营业1年多的瑞幸无奈只好选择赴美上市,并创造了成立仅18.5个月就登录资本市场的最快记录。

代表国货之光,美利坚韭菜收割机、纳斯达克泥石流、西方资金养育东方消费者的烧钱大王,选择在愚人节之后的第2天自爆造假,在2019年2季度至4季度期间虚增收入22亿,相当于该期间一半收入都是虚增,并且瑞幸咖啡对相关费用和支出也做了表间腾挪,目的是让门店指标看起来更好。

2020年多暴雷事件,这给志在扫雷的探雷哥又增加了一个案例,本想只是梳理下做空报告看空瑞幸的逻辑及方法。

却发现虽然报告只指做空瑞幸,经仔细梳理和推敲,发现该篇报告其实也把神州系之间的蝇营狗苟都带出了水面,具体详见文章细节,有意者还可以继续深挖。

本文主要包括上下篇,上篇就讲讲做空报告中背后那些个小故事,下篇具体分享做空报告的尽调方法,并对瑞幸造假逻辑进行总结。

1 陆董事长的精准套现史

陆正耀董事长除了拥有瑞幸咖啡(美股上市公司)以外,旗下还有神州租车(港股上市公司)和神州优车公司(新三板公司),以及北京宝沃(外部收购,下文会提及这个公司的故事)。

这几家公司简称“神州系”,其中,受瑞幸咖啡拖累,港股神州租车已经暴跌54.42%,并启动了停牌。

即使在流动性本来就不强的三板市场,神州优车也受此牵连大跌21.75%。

根据民间大V总结的福建老板的套路,是先上市融资,然后大比例分红,分到股东口袋,赚第一道钱,然后再通过做假账,宣布业绩喜人,股价上涨,股东套现,这是赚第二道钱,最后等到钱挣得差不多了,业绩问题藏不住了,就宣布一次性巨亏,再转让控制权,卖壳,赚第三道钱。

不过,在瑞幸这事上,估计没法再赚第三道钱了。

但第二个方法,陆老板在其所有的神州租车、瑞幸咖啡上都曾用到类似的手法。

先讲神州租车,2012年曾申请美国上市,但未能成功,2014年9月,登录港股,上市之后至2016年以前,股价走势较好,而在2015年6月到2016年3月期间,陆正耀和其他股东在短短9个月的时间里就抛售了神州租车42%的股票,套现16亿美元。

因为上述抛售,神州租车的股价从2015年6月20港元/股的峰值暴跌至2016年6月以来的不足8港元/股,跌破了实际发行价8.5港元/股,使得所有持有神州租车的股东都承担了损失。

比较巧合的是,在上述提到的股价上涨期间,神州租车也对应有着较好的业绩表现,但在套现之后,财务业绩就开始出现下滑。

在下滑期间,2017年1月,GeoInvesting还曾做空过神州租车,在报告中指出它与神州优车(838006.CH)之间飙升的“关联方交易”、“有问题的折旧方法”和“暗淡的商业前景”。而神州租车目前最新股价为每股4.1港元,较IPO发行价8.5港元,已经是跌去一半。

而且,瑞幸联合创始人杨飞曾担任创始人的一家小广告公司,与神州租车存在股权关系,且该广告公司还曾向瑞幸提供交易价值分别为600万美元和590万美元的广告服务。而在做空报告中,广告支出也是瑞幸用来作为财务操纵的一个科目。结合其中“CTR暗示瑞幸广告支出在分众传媒渠道的支出为4600万人民币”,瑞幸对大的知名广告商都只会投放4600万的广告,那在一个不知名的小广告商投入600万美元和590万美元的广告服务,是否合理?

2 质押瑞幸,套利股票及可转债

而对于瑞幸咖啡,也惊现了上述操作,瑞幸咖啡上市不久股东就将其所持有的近一半的股份作为贷款抵押(6100万ADS),占瑞幸总股份的24%,甚至超过了瑞幸在2019年5月IPO和2020年1月配售的总股份(5100万ADS)。

股东质押是股东的权利,虽然不是公司行为,但股东质押在一定程度上反映了股东对公司的经营态度,股东质押放在A股也是属于舞弊风险信号之一,何况瑞幸咖啡是作为新股身份质押,A股的那些老司机一般不会选择在刚上市不久就选择质押股份,即使是新股质押,比例也一般低于30%,质押总股本的24%是个啥概念?已经是三位大股东持有瑞幸一半的股份了。

如果上市就很快质押,很有可能是股东本身在上市之前就存在外债急需救火,而不是用于上市公司用途。

除了质押股份,陆正耀和瑞幸的其他股东,也选择在瑞幸咖啡股价走势较好的那段时间,通过可转换债券和股票发行套现2.32亿美元。

而且也是选择在跟神州租车的股价走势类似的时间点精准套现。

3 借助关联方套利神州优车

神州优车又是另外一种玩法,通过关联方白手套套取优车的钱:一个是差价1.37亿,还有一个是未付收购款14.8亿,最后就是信用担保可能涉及的或有负债承担。

这个故事的剧情如下:

让王同窗先花39.7亿向卖家北汽福田收购了一家宝沃汽车公司(也就是神州系成员之一),2个月后,陆董事长旗下的神州优车再去花41.1亿去买,为此,王同窗还特地成立了一个空壳公司,陆董事长的神州优车还为空壳公司就该笔交易提供了24亿的信用担保。

看到这个案例,是否有好几个问号?

1、间隔时间就2个月,为啥陆董的神州优车不直接去收购宝沃?

2、空壳公司收购的钱都需要神州优车提供信用担保,没钱为啥要收购?

3、差价最终进了谁的腰包

关于第1个,很显然是想让中间商赚差价,这跟A股的玩法类似,可以概括为收购前的“奇袭”,A股管的很严,如果这笔交易发生在A股早就被小散揪出来说了。

第2,空壳公司的钱还是由神州优车给提供的信用担保,看到这,是不是更加证实了第一个疑问,为啥优车不直接收购?就是想把这笔差价套出去!

而且,这笔交易比较奇特的一点是,还不是全额付款,而是分期付款,这笔交易发生在2019年1月15日,而截至2020年1月15日,仍然欠14.8亿的收购款。可见这个宝沃也不是啥好标的,否则卖家北汽福田怎么可能允许分期付款?这在A股,如果买家没有这个资金实力,且标的还没有啥业绩,是会采取分步收购的方法去买,而陆董的41.1亿却是全额支付。

我们再细想一下,王同窗花了39.7亿去买,神州优车再去花41.1亿去买王同窗手里的资产,按照这个逻辑,王同窗即使最初没钱付全款,但在神州优车付完41.1亿之后,应该是能立即把收购款付清的,而至于为啥到2020年1月,王同窗还差卖家福田14.8亿,这个14.8亿最终又去拿着干啥了呢?是被王同窗拿去干啥了,还是被陆董拿去干啥了?

第3,1.37亿人民币极大可能进了陆董的腰包。原因有3,陆董这是在有损公司利益的前提下去做的这笔交易,否则至于会因为MBA同窗情就送人家一笔巨款吗?这得啥交情?除非有别的利益关系(下文再讲)。

另外,从这笔交易中,还有一点可疑的是,卖家北汽福田貌似是个冤大头,为卖资产,还给买家借钱,这资产是有多烫手?资产卖了,钱还没收回来,而且还额外给宝沃股东,也就是王同窗成立的空壳公司借了钱。

资产甩卖额外送钱?感兴趣的去扒下神州优车、神州租车跟北汽福田三者之间是否存在某些往来交易。

根据做空报告显示,截至2019年年底,北汽福田享有对宝沃股东的应收债权46.7亿,此处宝沃的股东已经不再是之前的那个空壳公司,而是神州优车,因为2019年7月,宝沃就已经成为神州优车的控股公司。

而这46.7亿欠款,分别有18.8亿将于2020年7月由神州优车兑付,另外25.9亿需要在2021年1月,剩余2亿在2022年1月兑付。

加上宝沃汽车原股东“空壳公司”还欠的收购款14.8亿,考虑到神州优车曾给空壳公司提供过信用担保,不知这61.5亿资金是否最终都会落到神州优车头上?

而从神州优车的资产负债情况来看,如果不能通过银行及其他金融机构借款,那很有可能把目光转向神州租车、瑞幸咖啡等关联方。而神州优车目前是神州租车最大的股东。

而根据做空报告显示,神州优车质押了神州租车的股票,根据与当时计算的市值相比,股票质押金额几乎与神州租车的市值相等!

看到这,如果神州租车股价不振,是否又会把目光转向另一个神州成员“瑞幸”?

那接下来的故事,就是关于如何向瑞幸伸手要钱的事情?

4 关联方咖啡机采购

我们再回到王同窗还欠北汽福田14.8亿的这件事上来,为什么不在神州优车付完41.1亿收购款之后全额付清福田汽车欠款?加上最开始套出来的差价1.37亿,共计16.17亿的资金又被拿去干嘛了?

王同窗在2019年8月又成立了一家叫“征者国际”的贸易公司,主营业务是咖啡机销售和食品原料供应,2019年10月,“征者国际”又取得了食品经营许可证,而其工商范围包括“批发酒、饮料和茶”。而且通过工商信息查询,发现“征者国际”的注册地址与瑞幸总部邻近,无独有偶,这样的食品原料供应公司王同窗不止成立一家,同一栋楼,同一单元,经营同样的业务,还就在瑞幸隔壁。

那么这里就会存在两个问题,一,如果是瑞幸咖啡真实的供应商,没有作为关联方交易披露的话,很有可能存在作价不公允的情况;二,如果只是成立壳公司,没有真实的业务往来,那很有可能以供应商的身份帮上市公司套出资金,至于之后还是否需要帮上市公司配合做收入回流到上市公司体内,那就是另外一种可能了,所以,对于瑞幸在在这个时点,是要套钱出去,还是要做出较好的业绩,就看各位看官自己的判断了?

5 以募资为名的“无人零售”

在上市之前,瑞幸咖啡一直属于烧钱模式,从IPO前的融资数据来看,钱主要来自于神州系。

2019年5月IPO时,瑞幸总计募集资金5.23亿美元,上市不到8个月,瑞幸又通过增发和发行可转债的形式募资8.65亿美元,以发展“无人零售”战略。目标是到2021年安装两种“无人零售”机器:1万台瑞幸咖啡速溶机和10万台瑞幸pop迷你机。

那会其实公司账上是有55亿资金,压根不缺钱,但就是要募资。

并且这种募投项目并不具有商业前景,你可以把它就当成一种自动售货机,只不过它卖的是咖啡,这个无人零售计划将瑞幸的在线流量引导到这些自动售货机上,由于成本较低,管理层预计,这些自动售货机的盈利能力将比其线下门店更高。咖啡的平均售价预计为16元/杯,成本最低为6元/杯,假设每天销售80-100杯,回收期预计只有6 - 12个月。

但这个16元/杯的假设,与现有门店以平均10.9元每杯的价格销售相比,反而存在溢价?谁会买单?

而且,瑞幸的竞争对手已经安装了大量的咖啡自动贩卖机,且对方是以更便宜的价格卖咖啡,但遭遇了显著的增长瓶颈。且“无人零售”市场在过去2-3年里也出现了创业公司破产潮。且瑞士信贷曾采用最严格的估值方法“DCF法”对瑞幸咖啡无人零售业务进行估值,价值仅为13.2美元。

综上,管理层对这个项目的商业前景预测是真的乐观?还是随意起个名头圈钱?

再结合上文提到的,王同窗在2019年8月之后成立了多家主营业务是咖啡机及原料的公司,而且这种咖啡自动售卖机的巨额资本支出计划在未来两年将达27亿人民币,并且机器成本远高于市场机器成本,想想这是不是又是王同窗帮忙掏空公司的又一手段?

标签: 瑞幸 神州系 做空报表 神州优车 神州秀车 小鹿咖啡 IPO

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2020-04-04 23:50:33

割韭菜的好手